海螺水泥(600585.CN)

海螺水泥(600585)季报点评:一季度业绩承压不改全年景气

时间:20-05-08 00:00    来源:嘉谟证券

事件:4 月27 日公司公布2020 年一季报,一季度公司实现营业收入232.07 亿,同比下滑23.91%;实现归母净利润49.13 亿,同比下滑19.21%;实现扣非后归母净利润45.77 亿,同比下滑22.79%。公司业绩符合预期。

疫情影响下公司产销均受到较大影响:报告期内,疫情对公司生产经营造成了较大的影响。一方面,公司自身工人到岗慢,生产端复工较晚;另一方面,下游市场的需求受到很大影响,经销商拿货意愿也比较弱,2 月份终端需求近乎停滞;3 月尽管市场开始逐步复苏,但受到疫情持续防控、工人到岗率低的影响,水泥需求复苏还是比较缓慢。一季度全国固定资产投资增速-19.7%,房屋新开工面积同比增速-27.2%。终端需求极速萎缩下,全国水泥累计产量2.99 亿吨,同比下滑23.9%。3 月水泥产量1.48 亿吨,同比下滑18.3%。下游基建和地产端需求下滑是公司1 季度业绩下滑的主要原因。

公司盈利能力小幅改善:一季度,公司毛利率34.9%,同比增长4.1pct,净利率21.2%,同比增长1.2pct。一方面,尽管一季度水泥价格环比4 季度有所下降,但与去年同比相比仍处于高位。另一方面,一季度物流受阻,预计水泥贸易业务占总营收比例下滑。因此一季度公司毛利率有所上升,后续随着贸易业务的开展,毛利率会环比下滑。费用率上,一季度公司销售费率、管理费率、财务费率分别为3.3%、4.1%、1.0%,同比变化为0.4pct、0.8pct、1.9pct,期间费率上升3.1pct。管理费率、财务费率上升分别是因为固定成本摊销上升、人民币贬值导致的汇兑损失增长所致。一季度公司经营性现金流净额23 亿,同比下滑53.95%,主要是因为产品销量及营收下降所致。但公司资产负债表中现金及理财产品合计仍超700 亿,现金流非常充沛。

展望2020,2 季度开始行业有望复苏:疫情对全年的经济造成了很大的影响,因此基建和地产作为逆周期调节的手段会放在更重要的位置。3 月底政治局会议中明确表示要“加大宏观政策调节和实施力度,加强传统基础设施投资,扩大有效投资,实施老旧小区改造”。而在4 月中旬的政治局会议中,领导层在“六稳”后首次提出“六保”,并要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响。4 月,国常会确定今年老旧小区改造3.9 万个,同比增长1 倍,而第二批专项债也有望提前下达。 因此,二季度基建端投资增速预计大幅回暖,迎来赶工潮;而地产投资有望保持稳定,3 月单月地产投资增速1.1%,实现转正。水泥需求有望在二季度大幅回暖。目前生产端已经恢复正常,各企业出货量持续提升,目前全国水泥出货率达到89%,而华东、中南、西南地区作为公司主要销售地区,出货率已经达到90%以上。供给端,供给管控的趋势不会发生改变,环保、矿山管控依然严格,全年净新增熟料产能大约1000 万吨,相当于1%的产能,整体比较可控。因此,今年水泥行业供需格局依然向好。

库存方面,库容比持续下降,华东地区库容比降至54%,西北地区降至49%。价格端,浙江、江苏、湖南、江西等多个省市价格迎来上涨。而随着库存回落、需求释放,水泥价格有望继续上涨。

投资建议:中长期看,水泥行业面临着需求下滑的约束,过去几年因供给侧改革带来的营收、利润高速增长将告一段落。但我们认为,海螺的成本优势、产业链优势、资金优势依然存在,因此海螺有望在未来的行业下行期实现集中度的提升,从而在下一轮上行周期中恢复较高的盈利水平。而海螺较高的股息率也使得其长期价值凸显,是优异的现金奶牛。建议投资者看长做长。

维持“买入”评级。我们将公司2020-2022 年营业收入调整为1634.37 亿、1651.53 亿、1675.81 亿,同比4.08%、1.05%、1.47%,归母净利润330.97亿元、323.11 亿元、310.26 亿元,同比-1.48%、-2.38%、-3.98%,EPS 分别为6.25 元、6.1 元、5.85 元,对应估值9.35X、9.58X、9.98X。

风险提示事件:房地产需求下滑超预期;错峰生产力度下滑